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IL SISTEMA TARGET 2

di Renato Gatti

L’antefatto

Il 20 gennaio 2017 il presidente Draghi, rispondendo ad alcuni europarlamentari italiani, dichiarò espressanmente che in caso di uscita dall’euro di uno dei Paesi membri, i saldi Target 2 avrebbero dovuto essere regolati in pieno. Nello specifico l’Italia (ovvero la Banca d’Italia) avrebbe dovuto pagare 363 miliardi di euro, la Spagna 330, la Grecia 72. La Germania, invece, risultava creditrice verso il sistema Target 2 di 720 miliardi.

Il sistema

Semplificando possiamo considerare le banche centrali dei Paesei membri come banche succursali della banca centrale BCE, per cui se un esportatore italiano deve incassare euro dalla Germania il meccanismo di contabilizzazione avviene nel seguente modo: l’esportatore italiano riceve dalla sua banca l’importo del credito; la sua banca accede al conto di liquidità infragiornaliero presso la Banca d’Italia; l’importatore tedesco paga alla sua banca che a sua volta fa contabilizzare il suo debito presso la Bundesbank.

La Banca d’Italia avrà un credito verso la BCE, mentre la Bundesbank avrà un debito di pari importo verso la BCE; essendo le due banche due succursali della BCE, tutto si svolge in famiglia.

Dal sommario funzionamento del sistema Target 2 possiamo capire che se un paese esporta più di quanto importa (parliamo nell’ambito dei Paesi membri) il saldo Target 2 sarà positivo; se invece un paese compera titoli di Stato di un altro paese membro, il suo saldo Target 2 sarà negativo.

Dal funzionamento spiegato si deduce anche il perché, come risulta dalla risposta che Draghi ha dato agli europarlamentari italiani, in caso di uscita dal sistema euro il paese debitore deve pagare il saldo debitore alla BCE.

Il sistema Target 2 non prevede purtroppo meccanismi autoregolativi (che invece prevedeva il bancor di Keynes) che attivino meccanismi atti a ridurre le situazioni che diventano croniche. Ora le cifre che abbiamo esposto al primo paragrafo sono palesemente sintomo di una cronicizzazione del sistema che fa sorgere parecchie perplessità economiche e politiche, in particolare se pensiamo,

a) sul fronte economico, al fatto che il sistema del Quantitative Easing (d’ora in poi QE) sta per terminare;
b) sul fronte politico che ci sono forze politiche che mirano a governare il Paese, che spingono verso l’uscita dall’euro, anche se recentemente, a Cernobbio, pare abbiano cambiato prospettiva.

Le componenti del saldo Target 2

E’ ovvio che i saldi Target 2 dovrebbero tendere, salvo momentanei scostamenti, ad essere in equilibrio, come in effetti lo furono dal 2000 al 2007 ovvero dalla nascita dell’euro alla grande crisi nata negli USA; dopo quella data è iniziata una divergenza sistemica tra paesi core e paesi periferici, come sempre le cifre che abbiamo esposto al primo paragrafo stanno a dimostrare.

La divergenza tra paesi core e paesi periferici riflette l’andamento di due componenti: la bilancia commerciale e la bilancia dei pagamenti. Nei primi anni di vita dell’euro le eventuale debolezze nella bilancia commerciale poteva essere compensata da movimenti finanziari verso il paese deficitario attratti da maggior redditività e sostenuta dalla fiducia sulla tenuta finanziaria di quel paese.

Certo però che, una cronica divergenza nella bilancia commerciale non dovrebbe poter durare a lungo, e ciò non solo per il paese importatore ma anche per il paese esportatore. Mi piace, al proposito, riportare un passo di Keynes, che ha segnato per me una pietra miliare nelle riflessioni economiche.

“Un paese che si trovi in posizione di creditore netto rispetto al resto del mondo, dovrebbe assumersi l’obbligo di disfarsi di questo credito, e non dovrebbe permettere che esso eserciti nel frattempo una pressione contrattiva sull’economia mondiale e, di rimando, sull’economia dello stesso paese creditore. Questi sono i grandi benefici che esso riceverebbe, insieme a tutti gli altri, da un sistema di clearing multilaterale. (…) Non si tratta di uno schema umanitario, filantropico e crocerossino, attraverso il quale i paesi ricchi vengono in soccorso ai poveri. Si tratta, piuttosto, di un meccanismo economico altamente necessario, che è utile al creditore tanto quanto al debitore”.

La Germania costantemente fa registrare eccessi di esportazione anche oltre ai limiti ( indicativi ma non coercitivi) fissati dai trattati europei. Ma in questa sede, oltre a denunciare l’assenza nei meccanismi europei di apparati compensativi che vadano a far convergere i fondamentali dei paesi membri, volevo affrontare un’ apparente contraddizione.

Perché il nostro Paese che presenta una bilancia commerciale positiva, con un trend in crescita, si trova con quella voragine di passivo nei saldi Target 2?

La risposta va cercata nella bilancia dei pagamenti ovvero, detto in termini più giornalistici nella “fuga dei capitali”.

Ora è comprensibile che un capitalista italiano che vede la cronica debolezza del suo paese all’interno del sistema europeo, sostanziato dallo spread che è destinato a riflettere in futuro la fine del QE, e che politicamente vede aumentare la possibilità di un’uscita dall’euro con conseguenti riflessi negativi dei suoi assets denominati nella futura lira, farà di tutto, e non solo in considerazione della semplice redditività, a trasformare i suoi assets deboli in assets più forti.

Questo gioco pare essere stato esaltato proprio dalle immissioni di liquidità fatte dalla BCE nelle varie fasi fino al QE. Cosa succede in pratica? La Banca d’Italia riceve i fondi dalla BCE, con questi fondi acquista titoli di Stato italiani e la corrispondente liquidità entra nella disponibilità del capitalista che si è disfatto dei titoli italiani. Tale disponibilità in brevissimo tempo defluiscono con diverse modalità verso i paesi nordici. Il saldo Target 2 segna un corrispondente passivo.

Abbiamo fatto il caso del capitalista italiano, pensiamo ora al comportamento di un paese membro che possedeva titoli di Stato italiani; ebbene quel paese si sarà disfatto di quei titoli italiani per acquistare, ad esempio, titoli tedeschi. Il paese estero ha così annullato il rischio di possedere titoli con possibilità di ridenominazione; ha cioè cancellato il rischio paese.

Impressionante, a sostegno di quanto detto l’alto indice di correlazione tra l’attivo della Banca d’Italia (crescente in corrispondenza delle immissioni di liquidità fatte dalla BCE) e il trend di crescità dei saldi passivi del Target 2; quando la Banca d’Italia espande il suo bilancio immettendo moneta nel sistema finanziario italiano, il saldo Target 2 dell’Italia diventa più negativo. In sostanza dall’inizio della crisi al 2016, oltre 220 miliardi sono stati re-ivestiti da imprese non finanziarie italiane in fondi comuni con residenza legale in Lussemburgo, Olanda e Germania.

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